La lección más importante de Silicon Valley

Llegué a Silicon Valley en noviembre del 2018 para participar en Blackbox 24, un programa intensivo de aceleración para un puñado de fundadores escogidos de todo el mundo. Los diez fundadores que participamos llegamos con el mismo objetivo en mente: probar nuestra suerte con los grandes fondos de venture capital del mundo, todos basados en el área de la Bahía de San Francisco. La premisa es que un fondo importante te catapulta hacia las grandes ligas del emprendimiento tecnológico global.

Para muchos emprendedores levantar capital de una de estas firmas –por ejemplo Sequoia, Andreesen Horowitz, o Kleiner Perkins) es uno de los objetivos más importantes para la evolución de su startup.

Después de dos semanas de conversaciones con 60 emprendedores, tecnólogos e inversionistas (entre ellos socios de varias firmas top 10 de venture capital), mi opinión es dramáticamente distinta.

Para empezar, nunca he creído que el objetivo de una startup sea levantar capital. Ni siquiera lo veo como una señal de éxito. Creo para muchos observadores del mundo del emprendimiento –e incluso para algunos emprendedores– levantar capital es confundido con una señal inequívoca de éxito, se celebra como si la compañía hubiese alcanzado un hito transformacional.

No puedo estar más en desacuerdo. Una compañía es exitosa cuando crea valor sustancial para sus clientes, empleados, inversionistas, y la sociedad en general, de manera escalable y sostenible. Dicho de otra forma, cuando tiene un grupo de clientes leales que le pagan más de lo que cuesta su producto, y que crece rápidamente, tiene un grupo de empleados contentos y conectados con el propósito de la empresa, y logra ofrecer un retorno atractivo a sus inversionistas (o al menos una promesa creíble), y encima, está encontrando permanentemente nuevas oportunidades de expansión.

Por lo tanto las señales de éxito son esas, y los hitos para celebrar son esos.

En la historia del mundo la gran mayoría de empresas que han logrado esto lo han hecho sin levantar capital de fondos de inversión. Por lo tanto no veo cómo levantar capital sea visto como una señal de que la empresa va a ser exitosa.

Pero además, levantar capital de alguno de los grandes fondos de VC me parece algo sumamente riesgoso si es que para la empresa no es indispensable tener un inversionista así. Para explicar esto es necesario entender los economics de la industria de venture capital.

El modelo de ingresos de la industria de asset management en mercados ilíquidos en general está basado en un management fee y un success fee (conocido como carried interest). En el caso específico de venture capital, el management fee estándar es 2% de los activos del fondo. Esto genera un incentivo muy potente para que las firmas de venture capital busquen administrar fondos cada vez más grandes, porque las economías de escala son gigantes. Una oficina para administrar un fondo de US$1,000 millones es 2x más grande que una para administrar un fondo de US$100 millones, sin embargo los ingresos por administración son 10x mayores. Esto ha llevado a que los jugadores top de la industria tengan fondos cada vez más grandes. Por ejemplo, el último fondo que NEA levantó fue por US$3 mil millones, y recientemente se filtró la noticia de que Sequoia quiere lanzar un fondo de ¡US$8 mil millones!

Como es posible imaginar, invertir esa cantidad de dinero en startups es muy difícil. Por eso el tamaño de tickets ha ido creciendo, y ahora los grandes fondos invierten tickets por encima de US$1 millón, y de preferencia US$5 millones para sus primeras inversiones, y solo con la expectativa de que en poco tiempo puedan desembocar bastante más.

Esto tiene dos efectos que pueden ser muy negativos.

El primero es que empuja las valorizaciones de las compañías artificialmente. Para invertir US$3 millones en una compañía y no diluir demasiado a los fundadores, el valor premoney tiene que ser por lo menos US$10 millones. He conversado con fundadores de compañías que con un MVP y poquísimos cliente cerraron rondas con valuaciones superiores a ese número.

Una valuación tan alta puede ahuyentar a otro tipo de inversionistas que podrían ser buenos para la empresa, pero lo peor es que sienta una valla demasiado alta para una empresa que recién comienza. Si en 12 meses la compañía logra valer US$11 millones, eso sería un éxito rotundo, pero no para los inversionistas que entraron con una valorización de US$10 milones.

Por lo tanto fuerza a la compañía a tratar de crecer mucho más rápido de lo que sería saludable, y aumenta las probabilidades de que fracase prematuramente si no logra valorizaciones astronómicas, incluso si es que tiene un modelo de negocio prometedor.

Lo segundo es que le da más dinero de lo que realmente necesita. Una startup se caracteriza por resolver problemas difíciles con ingenio. Dale US$3 millones de dólares a un grupo de 10 personas, y la única forma de gastarlo es empezar a contratar gente como locos, empezar a gastar en marketing como locos, etc. Eso se llama tirarle dinero y manos a un problema. Es lo que hacen las corporaciones, con poco éxito. Adiós ingenio.

Además una startup no tiene los sistemas ni el know how ni la gente experimentada como para asegurarse de que está invirtiendo bien esos fondos, por lo que lo más probable es que esté destruyendo valor.

La escasez es la madre de la invención, y para una startup es saludable saber que no tiene dinero para resolver problemas y que tiene que hacerlo con pocos recursos.

Pero quizá el mayor problema que genera la inversión de un fondo grande, es la expectativa del fondo. La aritmética de los retornos de venture capital es simple. Un fondo que invierte en 10 compañías en promedio perderá todo su dinero en 5, hará un retorno mediocre en 4 (de 2x) y en la que queda hará un retorno increíble que le permita que su portafolio entregue un múltiplo de 5x. Esto significa que un fondo de US$100 millones que invierte en promedio US$10 millones por empresa, necesita que cada empresa en la que invierte tenga alguna probabilidad de generar cerca de 50x de aumento en valorización. Si invierte en una empresa a una valorización de US$30 millones, el fondo espera que esa empresa llegue a valer US$1,500 millones.

Y va a hacer todo lo que pueda por empujar a los fundadores a crecer lo más rápido posible y ver si la empresa tiene potencial de llegar a eso. Si los primeros intentos parecen dar resultado, el fondo querrá seguir invirtiendo, lo que puede empeorar el problema. Si no, puede perder interés, lo que también es un problema.

Dicho esto, es importante aclarar que hay negocios que sí necesitan a los grandes fondos de venture capital. Hay modelos de negocio que requieren montos grandes de capital para crear valor. Para estos la industria de VC es indispensable y sin ella no podrían existir. A nadie en su sano juicio se le ocurriría hacer una red social sin tener fondos grandes de VC al costado, o tratar de inventar un nuevo medicamento, o crear un hardware de biotecnología. Varias de las cosas que hoy damos por sentado, desde Siri hasta Google, no habrían existido si no hubiese sido por los grandes fondos de VC. Pero eso no significa que per se sea necesario –o incluso que sea la mejor opción- tenerlos como inversionistas.

Creo que para los negocios que puedan construir un MVP y escalarlo sin necesidad de grandes cantidades de capital, los fondos pequeños y especializados pueden ser una mucho mejor opción. Creo que para una startup latinoamericana un fondo regional de VC puede ser mejor que un gran fondo de Silicon Valley.

Incluso, si una empresa puede fondear su crecimiento solamente con ángeles y llegar a ser una gran compañía sin haber recurrido a un fondo de venture capital, habría sido enormemente exitosa. Hay muchísimos casos de startups tecnológicas que escalaron sin ser fondeadas por VC, y alcanzaron valorizaciones enormes*: 37Signals, Atlassian, Qualtrics, Mailchimp, SurveyMonkey, Github, etc etc.

Lo más importante es que el fundador tenga claro cuál es la estrategia de financiamiento que más le conviene, y no dejarse llevar por el glamour de la industria de venture capital y de los grandes fondos.

*Muchas de estas compañías recibieron fondos de VC cuando ya habían alcanzado un tamaño muy grande o ya eran rentables, pero ninguna lo necesitó para escalar.